出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院
作者：昊
當(dāng)新易盛、中際旭創(chuàng)、天孚通信組成的“易中天”組合在資本市場不斷上演股價(jià)翻倍行情，當(dāng)CPO（光電共封裝）技術(shù)因AI算力需求爆發(fā)成為“算力高速公路”的核心基建，光通信行業(yè)的資本熱度已從二級市場的股價(jià)狂歡，蔓延至IPO、定增與并購賽場。
近日，證監(jiān)會(huì)要求擬赴港IPO的納真科技補(bǔ)充相關(guān)材料。今年上半年，納真科技實(shí)現(xiàn)扭虧，但公司毛利率特別是數(shù)通光模塊主業(yè)的毛利率持續(xù)下滑，主要客戶高度集中，并與其控股股東海信集團(tuán)在采購、銷售、存貸款服務(wù)、物業(yè)租賃等方面，長期存在關(guān)聯(lián)交易。
需要注意的是，在申請上市前，納真科技4次分紅派息累計(jì)5.42億，占同期12.44億凈利潤近一半，特別是2022年至2024年，公司分紅率高達(dá)68%。
此次，納真科技的離岸架構(gòu)、返程投資、股東穿透審查、訴訟等IPO相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)也被監(jiān)管層重點(diǎn)關(guān)注。
業(yè)績扭虧毛利率仍延續(xù)下行 客戶高度集中關(guān)聯(lián)交易持續(xù)
納真科技是光通信與光連接解決方案供應(yīng)商，為AI算力網(wǎng)絡(luò)提供光通信產(chǎn)品，2009年注冊于英屬維爾京群島。公司歷史可追溯至海信集團(tuán)旗下的美國寬帶和青島寬帶，自2002年起在光通信行業(yè)運(yùn)營，納真科技通過股權(quán)整合成為海信集團(tuán)控股的子公司。
近年來，隨著AI算力需求增長，信息終端的數(shù)量和種類指數(shù)級增長，數(shù)據(jù)中心及光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備等方面的資本支出持續(xù)擴(kuò)大，推動(dòng)光通訊行業(yè)快速增長，納真科技業(yè)績顯著改善。
今年上半年，納真科技營業(yè)收入42.16億，同比增長124%，凈利潤5.10億，實(shí)現(xiàn)扭虧。不過，公司毛利率仍不足20%，明顯低于光迅科技、中際旭創(chuàng)等同業(yè)。
分板塊來看，2022年至2025年上半年，納真科技數(shù)通解決方案相關(guān)收入分別為32.72億、27.37億、36.82億和32.82億元，占其整體收入的比例分別為64.9%、64.6%、72.4%和77.9%，是公司最重要的業(yè)務(wù)，而其同期毛利率分別為31.2%、28.9%、25.2%和22.6%，呈逐年下滑之勢。
此外，上述期間內(nèi)，公司前五大客戶的銷售額分別占總收入的59.6%、55.8%、66.9%和68.9%，占比過半且呈上升趨勢，存在客戶集中風(fēng)險(xiǎn)。
值得注意的是，納真科技的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出典型的“海信系”特征。截至2025年8月17日，海信集團(tuán)控股通過直接及間接方式合計(jì)持有公司48.61%的股份，處于控股地位。同時(shí)，作為海信集團(tuán)在高科技領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局，納真科技的董事會(huì)主席由海信集團(tuán)控股董事兼首席執(zhí)行官于芝濤擔(dān)任。
招股書顯示，2022年至2025年上半年，納真科技向海信集團(tuán)及其子公司采購原材料、設(shè)備等分別為1.23億、1.57億、1.89億和1.12億元，納真科技向海信集團(tuán)及其子公司銷售光模塊、通信設(shè)備分別為0.87 億、1.05億、1.36億元和0.78億元。
除采購和銷售外，納真科技還與海信集團(tuán)訂立多項(xiàng)關(guān)聯(lián)交易，涵蓋物業(yè)租賃、共享服務(wù)及金融服務(wù)等領(lǐng)域，長期保持關(guān)聯(lián)交易。
IPO前半數(shù)凈利用于分紅派息 多項(xiàng)合規(guī)性問題被關(guān)注
今年8月，納真科技向港交所遞交招股書。按計(jì)劃，公司擬將募集資金用于持續(xù)投入新產(chǎn)品與技術(shù)研發(fā)、擴(kuò)大光模塊及光芯片的產(chǎn)能、加強(qiáng)業(yè)務(wù)推廣及海外市場擴(kuò)張、開展國內(nèi)及海外市場的戰(zhàn)略投資及收購、補(bǔ)充營運(yùn)資金及一般企業(yè)用途等。
招股書顯示，2022年至2025年上半年，納真科技分別派息1.85億、2.13億、1.02億和0.42億，三年半累計(jì)派息約5.42億元。
而同期，公司凈利潤分別為4.29億、2.16億、0.89億和5.10億，三年半累計(jì)凈利潤約12.44億元。
也就是說，納真科技在申請港股IPO之前，已將近一半的凈利潤進(jìn)行了分紅。其中，從2022年到2024年的三個(gè)完整會(huì)計(jì)年度，公司分紅率高達(dá)68%。
在行業(yè)高速發(fā)展期，持續(xù)進(jìn)行大比例分紅而非再投資，同時(shí)又計(jì)劃上市融資，一系列動(dòng)作值得關(guān)注。
此次，納真科技的離岸架構(gòu)、返程投資、股東穿透審查、訴訟等IPO相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)也被監(jiān)管層重點(diǎn)關(guān)注。
關(guān)于搭建離岸架構(gòu)及返程并購的合規(guī)性，證監(jiān)會(huì)要求納真科技需補(bǔ)充公司及境內(nèi)股東搭建離岸架構(gòu)和返程投資涉及的外匯管理、境外投資、外商投資、稅務(wù)管理等監(jiān)管程序具體履行情況，同時(shí)說明公司收購境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體的股權(quán)對價(jià)、定價(jià)依據(jù)、支付手段、支付期限、定價(jià)的公允性，以及上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)相關(guān)轉(zhuǎn)讓方納稅申報(bào)義務(wù)履行情況等是否合規(guī)。
關(guān)于股東穿透，證監(jiān)會(huì)要求公司說明控股股東海信集團(tuán)控股的穿透情況，以及持股5%以上股東TransLight向上穿透后的境內(nèi)主體是否存在法律法規(guī)規(guī)定禁止持股的主體。
關(guān)于納真科技的境內(nèi)運(yùn)營實(shí)體，證監(jiān)會(huì)要求公司就其歷次股權(quán)變動(dòng)是否均合法合規(guī)發(fā)表結(jié)論性意見。證監(jiān)會(huì)的問詢函中還特別提到了“青島海信寬帶相關(guān)訴訟”，要求公司說明訴訟的最新進(jìn)展，并評估是否構(gòu)成本次境外發(fā)行上市的實(shí)質(zhì)性障礙。
到2030年CPO市場規(guī)模預(yù)計(jì)將飆升至81億美元，年復(fù)合增長率達(dá)137%。不過，光通信行業(yè)跨越式發(fā)展下的這場資本運(yùn)作競速賽，到底是搶占技術(shù)高地的必經(jīng)之路，還是產(chǎn)能過剩前夜的非理性卡位，又或是別有目的的跟風(fēng)陷阱，對于不同企業(yè)而言，意義或許并不相同。
持續(xù)分紅后又融資，納真科技搭乘光通信熱度赴港上市融資之路，似乎并不平坦。