中信建投首席經濟學家周金濤認為，中國房地產上行期可能已接近極限。中國房地產周期在2014年和2016年可能形成了雙頭頂部，未來三年或步入下行期。消化房地產庫存、促進房地產業持續發展是對房地產作為支柱產業的再次確認，要通過城鎮化來消除對供給側改革的制約。

　　本輪中周期尚未觸底

　　中國證券報：此前你預測中國經濟第三庫存周期在今年上半年觸底。從經濟數據來看，這個判斷比較準確。而對經濟觸底貢獻最大的是房地產市場。如何看待房地產市場在此輪庫存周期調整中的角色？

　　周金濤：中國經濟目前處于中周期下行階段，這決定了投資的高點已過，同時本輪中周期尚未觸底，未來的趨勢大概率是向下運行。從本輪庫存周期看，我們認為今年經濟的弱復蘇主要源于中周期后半段的第三庫存周期的開啟，而房地產價格局部復蘇為第三庫存周期啟動提供了預期的支撐。但我們認為第三庫存周期更多是來自于商品周期運行中價格修復的規律。

　　中國證券報：在目前“資產荒”格局下，房地產市場異常火爆。你認為是哪種因素造成了這種市況？

　　周金濤：從2016年初以來，除了金融領域的“資產荒”之外，實體經濟的固定資產投資也在不斷下滑，這說明經濟確實運行到了需要調整的階段，投資收益率的下降是不可逆轉的。2017年到2019年，全球的中周期都是下降期，不獨中國如此，這是周期的必然規律。但此時經濟體特別是金融體系內部存在著大量的過剩流動性，這些過剩流動性在這個階段的必然投資導向是脫虛向實，即尋求可以抵御貨幣貶值的資產，所以不單單是房地產，諸如黃金價格的上漲，商品價格的反彈，都是這種脫虛向實的表現。但是這種表現是經濟周期運動即將進入衰退的前兆。而按照我們對康波中房地產周期運動規律的認識，以中國和美國為代表的主要經濟體所面臨的房地產周期的調整是大級別的，且帶有必然性。所以認清資產價格的表現所代表的邏輯以及其所處的周期階段，是做任何投資的前提。

　　房地產周期或步入下行期

　　中國證券報：沒有只漲不跌的房價，業內對房地產市場泡沫的警告之聲很多。從中國房地產周期來看，上行階段時間比較長，未來將如何演繹？

　　周金濤：從康波周期的研究角度看，房地產周期長度約為25-30年，美國自1995年左右開啟新一輪房地產周期以來，已經經歷了21年，其中已在2006年實質性見頂。根據經驗，這輪房地產周期的最終大底有可能在2020-2025年才會達到。因此對于2012年房價回升的性質，我們認為其更有可能是房地產大周期下行期中的一次B浪反彈。

　　我們發現，在中周期（資本支出周期，級別小于房地產周期）的低點之前通常對應的是房地產周期中的回調或下行階段，而房地產周期的低點則大致出現在中周期低點附近或之后。美國本輪中周期從2009年開啟，并在2015年見到了高點，2019-2020年可能是本輪中周期的低點。根據經驗，中周期的低點之前通常對應的是房地產周期中的回調或下行階段，因此，2012年房地產周期回升的B浪反彈大概率會在2019年之前就要結束，這意味著在2017-2019年將出現下行期，即進入C浪下跌。本輪房價的大底可能在2020年之后出現，亦即在2020年至2025年之間見底。

　　就中國的房地產周期而言，我們發現，在全球房地產周期中，核心主導國、外圍主導國、追趕國、附屬經濟體、資源國等不同層次國別之間存在著較明顯的領先滯后關系，即全球房地產周期的演進遵循著“主導國—外圍主導國—追趕國—附屬經濟體、資源國”的傳遞順序。在第四次康波中，主導國美國的房地產周期要領先于中國香港和新加坡7-9年。由于中國內地房地產周期領先于中國香港和新加坡，而美國自2006年見頂以來已有10年，據此推算，中國內地房地產上行期可能已接近極限。中國內地房地產周期在2014年和2016年可能形成了雙頭頂部，未來三年或步入下行期。

　　中美兩國很可能在2017年至2019年期間同時處于房地產周期的下行階段，即出現共振下行。作為全球兩大經濟體，這種共振向下的影響和沖擊將是重要的風險因素。從康波周期所處的階段看，目前正處于康波衰退向蕭條轉換的階段。從康波周期的角度看，這似乎意味著，未來的中美房地產共振衰退，或是使康波衰退轉向康波蕭條的重要原因。

　　城鎮化仍有發展空間

　　中國證券報：如果風險點到來，那么應如何平滑房地產周期下行對經濟的負面影響？

　　周金濤：對中國而言，消化房地產庫存、促進房地產業持續發展是對房地產作為支柱產業的再次確認，要通過城鎮化來消除對供給側改革的制約。十八大以來，中央的政策穩中求進，為應對新常態提出了轉變經濟發展方式和調結構的重要方向。2015年底中央經濟工作會議提出要實行“三去一降一補”的供給側改革，2016年成為了供給側改革的落地年和攻堅期，這是通過向改革要活力、向創新要動力以積極應對新常態發展，至目前供給側改革有序穩步推進，并取得了階段性成果，這是為平滑未來房地產可能的下行期而采取的重要而有效手段。同時，當前城鎮化水平依然沒有達到發達國家水平，這意味著以人為本的城鎮化進程仍有發展空間，隨著戶籍制度改革、財稅體制的理順以及創新驅動戰略的推進，基于產業轉型升級的“人的城鎮化”將能更有序地推動房地產去庫存。記者 費楊生