由于預期降低、實際持有成本較低，債權人態(tài)度逐漸發(fā)生變化。

　　新年伊始，多家房企的債務重組出現(xiàn)了重大進展。

　　1月9日，碧桂園披露了啟動債務重組以來的首個方案；同期，龍光發(fā)布了條款調(diào)整后的第二版方案。稍早些時日，正榮則宣布第一版?zhèn)鶆罩亟M方案失效，將推動新的談判。在境內(nèi)債務方面，此前已完成了債務重組的融創(chuàng)公布了境內(nèi)債券的二次整體重組方案。

　　這一輪密集債務重組行動的共同特點之一在于大力度地削債。例如碧桂園有息境外債務總額約164億美元，減債金額最多可達116億美元，大約為7成；龍光最新版的重組方案削債比例也從之前的約4成提高至近7成；融創(chuàng)新的境內(nèi)債務重組方案則從此前的展期調(diào)整為削債，落地后削債比例也將超過50%……

　　多位受訪業(yè)內(nèi)人士表示，房企新一輪重組方案化債額度的大幅提升，主要是受到當前市場行情的影響。銷售回款及資產(chǎn)處置是出險房企償還債務的重要資金來源，而2024年企業(yè)銷售收入減少，資產(chǎn)價格又不斷下降，房企現(xiàn)金流持續(xù)承壓，難以履行此前的重組方案。

　　中指研究院企業(yè)研究總監(jiān)劉水認為，更大力度的削減債務規(guī)模有望使得房企改善資產(chǎn)負債表、改善信用表現(xiàn)、提振投資者信心，輕裝上陣，增強可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Γ诎l(fā)展中尋找解決債務危機的辦法，從而促進債權回收，保護債權人、投資人利益。

　　新一輪重組高峰

　　歷時一年有余，1月9日，碧桂園推出了一份削債力度頗大的債務重組方案。

　　碧桂園為債權人提供了5個選項，包括現(xiàn)金回購、強制性可轉換債券、發(fā)行新債券等，其中現(xiàn)金回購將最少削減本金90%，而替換新債券也會削減本金約35%。

　　整體來看，截至2023年12月31日，碧桂園境外應占有息負債總額(不包括應計利息)共約164億美元，境外債務重組方案預期達成的目標之一便是最多減少債務116億美元，削債比例約為7成。

　　這一削債力度與華南房企龍光集團近期推出的第二版?zhèn)鶆罩亟M方案接近。1月6日，龍光發(fā)布了更新后的債務重組方案。根據(jù)最新方案，龍光提供給債權人提供的選項也大致包括現(xiàn)金支付、短期票據(jù)+強制可轉債、長期票據(jù)等，其中現(xiàn)金支付削債比例最高達85%，短期票據(jù)組合的削債比例也在6成左右。

　　整體來看，龍光境外債務的未償還本金總額約為80.38億美元，預計留債額約為24.19億美元，綜合削債約56億元，削債比例也達到7成。

　　這一削債比例和額度較此前出現(xiàn)了明顯提高。2024年1月時，龍光發(fā)布的第一版?zhèn)鶆罩亟M方案顯示，彼時其目標削債金額僅為26億-30億美元。比例大概在3-4成。而事實上，該方案在2024年7月份時已獲得超92%債權人的支持。

　　不只是龍光在債務重組的進程上出現(xiàn)反復，正榮也有相似的經(jīng)歷。早在2023年11月時，正榮就披露了第一版?zhèn)鶆罩亟M方案，彼時甚至沒有進行任何本金削減。該方案在提出3個月后就獲得了超79%的債權人支持。

　　或許是很快就意識到該方案難以執(zhí)行，距離債務重組完成僅一步之遙之時，正榮在2024年4月初，主動申請取消法院聆訊。而前述方案目前已失效，有接近正榮地產(chǎn)的內(nèi)部人士向記者透露，公司將重新談帶削債條款的方案，“其他房企的談判案例會起到參照的作用”。

　　新一輪債務重組的削債力度大幅提高。正在正常推進中的方案或已落地生效的境外債務重組方案中，化債比例普遍在50%左右，例如融創(chuàng)削債比例約45%，旭輝的目標削債比例在50%上下。

　　相似的變化也發(fā)生在境內(nèi)債務方面。此前已完成境內(nèi)債務重組的融創(chuàng)，在2024年11月底，公布了境內(nèi)債券的二次整體重組方案，對合計154億元境內(nèi)公開債務進行新一輪重組，提供的選項包括現(xiàn)金要約收購、債轉股票、以資抵債等，如方案落地削債比例將超過50%。

　　境內(nèi)債重組方案的思路從展期轉向削債，是房企債務風險出清的重要一步。國泰君安研報指出，以債務展期為主要內(nèi)容的重組計劃的核心在于延后債務償還時間，但從債務規(guī)模上看， 債務壓力的緩解效果較弱；但搭配債轉股、股權轉讓等“以股換債”類的重組方案，就能夠切實地實現(xiàn)債務規(guī)模的削減，從而實現(xiàn)降杠桿。

　　債權人態(tài)度關鍵

　　多位業(yè)內(nèi)人士分析，目前出險房企或直接給出大幅度削債力度的重組方案，或調(diào)整重組方案條款，提高削債比例，根源在于過去三年房地產(chǎn)市場延續(xù)調(diào)整趨勢，疊加出險房企自身銷售表現(xiàn)仍弱于大盤，導致房企償債依然面臨不確定性的風險。

　　劉水表示，房企債務重組方案多需要根據(jù)當前及未來一定時間內(nèi)市場情況下企業(yè)現(xiàn)金流情況制定可實施的償債方案。當前市場、政策、自身資產(chǎn)結構等諸多因素均導致企業(yè)難以依靠現(xiàn)有資產(chǎn)盤活或經(jīng)營獲取充足現(xiàn)金流以覆蓋債務。

　　龍光在1月初的公告中就明確提及，自美元債權人支持協(xié)議日期以來，其業(yè)務表現(xiàn)及預計現(xiàn)金流均已有所變動，而房地產(chǎn)行業(yè)的復蘇仍需時日，“進一步加劇了本公司的營運及債務償還壓力”，基于此，將推進新的債務重組方案。

　　一位正在推進新一輪債務重組的房企內(nèi)部人士也表示，新的方案推進更大力度削債的原因就在于過去一段時間內(nèi)，房企資產(chǎn)價值縮水的狀況、銷售表現(xiàn)及流動性都沒有改善。

　　“銷售回款及資產(chǎn)處置是出險房企未來實施境外債務重組方案中償付部分的重要資金來源。”另一華東房企內(nèi)部人士分析稱，從銷售的角度來說，大部分出險房企陸續(xù)推出第一版重組方案是在2023年，當時百強房企全年銷售總額還有6萬億，2024年百強房企的銷售總額又下降了三成，出險房企銷售跌幅更甚。所以2023年初版方案基于銷售情況所作出的現(xiàn)金流預測將無法支撐后續(xù)償付計劃。

　　“從資產(chǎn)角度來說，在市場下行期，原本可以作為債務重組抵押，或處置后償債的資產(chǎn)價值縮水，使得房企在債務重組過程中需要通過削減更多的債務本金來平衡資產(chǎn)價值與債務之間的關系，從而提高削債比例。”上述華東房企內(nèi)部人士稱。

　　為走出困境，出險房企紛紛選擇調(diào)整債務重組的思路。劉水認為，若房企能夠有效削減債務，將有效改善資產(chǎn)負債表，促進房企經(jīng)營持續(xù)改善，一方面對其恢復信用表現(xiàn)、獲取新增融資有一定積極作用，另一方面資金面改善將有助于推進項目施工建設、項目保交付。同時，房企信用表現(xiàn)、交付工作順利開展也有助于提升購房者對企業(yè)的信心，從而促進銷售去化工作，形成資金鏈的良性循環(huán)。

　　不過，對于房企給出的這樣大力度削債方案，落地實現(xiàn)的關鍵之一在于債權人的態(tài)度。

　　華泰證券研報指出，這一方面取決于債權人是否在行業(yè)環(huán)境變化后放低預期，在近兩年來，由于房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整，會促使部分債權人在“不斷展期”和“削債回收殘值”中逐漸選擇后者。另一方面則是債權人的持有成本，由于出險房企的債權不斷換手，當前部分債權人的持有成本實際較低，如果新重組方案的現(xiàn)金回收價值更具吸引力，也會加大其通過概率。

　　目前來看，債權人的接受度相對較高。據(jù)了解，碧桂園的重組方案已收到不少債權人的表態(tài)，表示愿意長期支持公司渡過當前的難關。“債權人現(xiàn)在都非常理性。這次碧桂園的方案做得很務實，已經(jīng)有很多債權人表示有興趣。”(作者：鄭娜)